巴菲特：我们发现投资方面的回报，短期内的其实根本不意味着什么，我们可以承担很多这方面的损失。我们并不是很执着于想这个问题，因为我们更看重内在价值，我们并不是做短期收益的预测。我们截至3月31号做到了什么？我们已拥有超过900亿的资金，所以希望给大家汇报这一点。希望把这些收益能延续下来，继续进行投资。

我想提下我们有一个很小的投资侧重点，今年在这方面表现尤其明显，我们其实更愿意承受这方面的损失而不是受益，尤其是将受到税收方面的影响时。另外一个重点是，今年我们利润率方面拿到35%的成绩，亏损方面却不会出现这样大的损失。

在截至去年12月31号时，我们假设有一个新的税收法案出台，将对我们产生一些正面的影响。今年第一季度，我们的承保金额出现了一个非常大的变动。在我们之后的年度报告中可以更明显看到，网上也可以查到。我们更多去考虑我们的收益，这也是在年度报告比较详细地体现出来的，请大家详细地读读。

第一个影响我们保险业务的因素是，我们很多比较主要的竞争对手也公开提到过，他们已经开始改变保险政策，慢慢减少自己新的业务，因为新业务会带来什么？比较大的损失，特别第一年这种损失会非常大，损失的比率非常大，而超过第一年的业务方面，会比我们更新的业务多出10%的收益。

巴菲特：我们有很多新的业务，而至少有两个我们的竞争对手说他们不希望有更多新业务，因为他们不希望第一年承受这么多的损失。所以这对于我们来说是件好事儿。我们利用这个机会能发展更多新业务。当然这也是有一些成本的。

第二个影响我们保险业务的因素是，第一季度发生了一个非常重要的事情，就是我们增加了浮存金，这个浮存金有140亿美元，都是今年第一季度收获的，它还在继续增长。第一季度增长了140亿美金，我们的财报可以非常明显看到这点，现在总的浮存金金额已远超900亿。

第一季度长期来看对我们并不是那么重要，但可以看到它的显著贡献。

伯克希尔-哈撒韦公司2017年第一季度的税后利润表

随后是提问环节：

1．第一个问题是关于富国银行的，这是我们这么多年下来股票投资最高的一个公司，这往往是股东提出的非常重要的问题之一。今年富国银行的独立董事们，雇佣了一个大的律师事务所，做了一些调查，他们觉得这些调查比较严格，出了一个叫做《富国银行销售形势》的报告。这中间包括很多部分，也包括公司内部现在存在的问题，富国银行现在采取分离式管理，给很多地区银行领导授权。所以巴菲特先生，你觉得现在伯克希尔会不会因为分离式和地区式管理，也面临一些风险？

巴菲特：我想在我们的公司里面，当然也是这样一种所谓分离式的管理，也就是不是集中式管理，这也是现在很多公司的管理方式。我们的想法是这样的，我们对一些原则是非常注重的，我们并不是只发布一些原则，每年的年会你都可以看到，我们也进行一些详细的解释。股东跟这些经理之间，我们有时候可能一、两年之间，都不会听到我的集中式管理，只要告诉我赚多少钱，怎么做的就可以。

我们现在的声誉是沟通得到的结果。查理跟我绝对相信能建立一套正确的企业文化，这是非常重要的，文化是能自己进行选择的，自己的经理要管好自己公司的事，让他们自己管理，当然会得到更好的结果，不是说非要发布一个所谓几千页的原则书什么的。

我们现在大概有36万员工，在我们旗下的公司，在一些不同的城市里，每个人如果做错了，今天坐这里的肯定不知道。我们今天讲话时，就可能有人工作做的不当了。我们现在真正的问题是经理人，他们是不是真正地在构思找到一些更好的行动方案，或者说没有做成功时，他的指令是不是真的发给他的底下人了，我们是不是要管他们做的这些事呢？

富国银行这件事来讲，他们有三个错误，有一些错误还影响到其他的方面。现在任何行业都必须有奖励制度，这是势在必行的，但要非常小心，哪些人能真正受到奖励，如果发生行为缺失的人不能奖励他。

富国银行的情况，它的奖励制度所谓交叉销售的概念，每个客户进来时都希望每一季银行能告诉他们，能提供给他们多少种服务。所以现在最重要的管理观点是刺激员工能够做的更好，就能提供更多企业的业绩，根据你到底能销售多少商品或服务，就能得到奖励。但是后来我们发觉这一种机制发生缺失，任何公司都会发生错误或缺失，这些错误发生时，你此后会找到了导致这些错误的一些原因。

我们后来到底怎么发现存在这样的一个错误了？最大的一个错误是什么？我当然不知道它的实际情况怎么样，但我有这些信息，就是富国银行内部给我的一些信息。今天如果有非常大的问题发生时，我想CEO绝对会是第一个有麻烦的，这一刻CEO必须负责。

4月28号CEO跟总检察官麦瑞讲这些话，我们觉得这些事做的非常愚蠢，而且造成了非常不好的影响。给美国财政部报告一些不好信息，其实都是假的，你不能这么做。CEO还有其他一些底下的人都知道这件事。后来我们也跟美联储，跟所有理事会里的人都进行报告，当然中间有一个我的好朋友，他该做的事儿结果没做，后来又延迟了。

5月15号又发生了一件事，放一些虚假的消息，这真的让我气坏了。这些高管其实都知道了，但没有改进问题，有一些人应被革职，他们被警告后这个事情越搞越大，所以这些事情必须提前禁止。当CEO被警告或发现这种事的时候，他们事实上已犯了错误，这些事情是必须要开始就立即改正的。后来他们完全意识到时，这时候就影响到我们的盈利状况了。

中间大概有1.8亿美元的问题，还有银行里有上几亿几十亿的资产都会影响到，这一次发生的问题到底有多少，也许几十亿，我们现在还在研究之中。现在主要的问题在哪里？就是不仅谈论这一件事情，而是他们学到到什么？犯错误的这个系统到底有没有改进？

作为伯克希尔公司，我们有一些主要的信息来源，对我来讲，任何事情如果发生，哪些事情做错了，或者底下一些分公司，子公司做一些什么事情，我们都有一些热线可以举报的。这一件事我们举报时也许有四千个不同人牵扯进来。有时不见得四千举报都是正确的，可能有些无关紧要的事，但我们做内部审计要看所有这些举报。

还有很多人可能会匿名举报，大部分人都知道这个举报热线，任何事情如果看起来非常严重我是绝对会知道的，这时候必须进行一些付诸行动的管理。不可以发生一次后我们才开始调查。这些研究调查也都会持续进行。如果现在暴露了一些实际情况，不是我们都能接受的话，我们必须开始严谨审核，这是一个非常严谨的系统。

我知道富国银行绝对有一些审计系统还有一些线上作业，即能立即纠正错误的举措。但联系到整个系统的时候，信息是不是到了正确的人的手中，谁做了什么，在哪段时间做了什么事？所以我知道这是犯的非常严重的错误。也许因为某些人，没有把纠正信息送到正确位置，这就是发生的问题，查理你对这个问题怎么看？

怎么解决这个问题我是这么看的，如果你今天做企业，底下很多人在工作。因为一个奖励制度造成某些人行为不当，没告诉每一个人他应该要合规，这是最重要的。这么多年的监管后每个人都必须非常谨慎，能够有一个可信任的文化是最重要的，我想如果有这样一个文化，问题就会越来越少。

没错，但有时我们还是有死角看不到。查理曾讲过，预防重于治疗非常重要，就是面对一件事情，预防可能比治疗还要更重要。今天一盎司的预防，也许胜过未来一吨重的治疗，延迟解决不了问题，问题有时候是解决不了的，所以还是预防最重要。交通罚单处罚你，所罗门公司事件对你调查相当于给你开罚单，现在CEO不小心失足造成的问题对组织有非常大影响，必须立刻付诸行动。坦白讲我不知道任何系统，除了我们刚刚讲的举报热线外，还有怎样的措施能让您真正不犯错。

过去六七年，因为这种举报制度我们做了更大改变。这些所谓不记名的举报，当然不会因为你被举报我就会处罚你或怎么样，但我要告诉你你被举报了。很多人可能在伯克希尔里面做错很多事，比如动用一个比较小额的公款或犯一些不太大的错误，追求自管但合规就是我们的结论。

2.Jonathan Brant提问：无人驾驶车辆的发展会影响到今天的保险业吗，会有怎么样的影响？

巴菲特：能让世界更安全我觉得是好事，对汽车保险公司来说可能并不是一件太好的事。现在我们面临卡车业缺少驾驶员的情况，如果这些人工智能技术能提高他们的安全性我觉得是很受欢迎的。

3．你觉得哪种公司可以得到你们的青睐？

巴菲特：不知道我是否可以说到你真正喜欢的。但我想说的是，当我们发现这样的公司，我们肯定会行动起来。我们可以看看大概5到20年之后的这个时间里，他们会不会还具备现在的竞争优势，这一种优势会不会持续这么长时间。他们是否有足以得到我们信任的领导层和管理人员，他们是否符合伯克希尔的文化，当然还有价格方面的因素。

当我们收购一个企业的时候我们会出手很多现金，会看他们长期是否可以给我们有一个很良好的回报表现。我们如果做出这样良好预测的话投资会感觉更好一点，我觉得对我们来说投资需要考虑。

4.CNBC记者BECKY QUICK：这是来自一位股东的提问，他说了很多富国银行，美国运通的情况，美国运通失去了好事多的业务，对伯克希尔来说你们继续持有这些公司股票会有什么样的影响？

巴菲特：我们花很多时间想这些问题。因为我们都是公司很大的股东。美国运通，可口可乐都这样，富国银行也是。我们都有几十亿的持股额，这些公司的业务都是我们非常喜爱的，但他们都有不同的特征，您刚才也提到，像美联航这样的公司，我们是美国四大航空公司最大的股东，这个产业现在面临不少风波。所有这些业务都会有很多问题，有一些甚至面临比较大的损失。美国运通方面，如果你读了他们第一季度财报的话，他们在金卡方面做的非常好，收益大概提高到17%，在英国或其他一些国家都这样，在日本也是，美国也如此。

竞争肯定每个行业都存在，我们买美联航，可口可乐，并不是他们不会面临问题，我们买他们的理由是觉得他们有强劲的长期发展势头，我们也喜欢他们的财政政策。我们买了很多这样的公司，确实要看他们到底具有一些相对竞争对手的优势在哪里，是不是长期良好运作。

我们判断买的公司基于他们对产品的管理，尤其对竞争对手来说，这种优势不会短期内就消失，我不会提具体的公司名字。我们麾下的公司总体是非常良好的，尽管有些小公司，他们其实也有自己的所谓经济堡垒。很多时候，在这样一个资本主义的运行环境下，没有人可以很容易把城堡打塌。而这一个城堡里面，你的定位非常良好，有护城河把竞争击退。

像美国运通，可口可乐是19世纪建立起来的非常大的企业。富国银行我不记得哪一年创立的，运通是富国银行分离下来一个业务，这些公司他们有很多挑战，也会在今后面对更多挑战，任何公司都这样，我们的保险业务也如此。

5.Jay Gelb：这是对你们跟AIG的再保险业务提出的从它的效率和记录来看，是不是值得伯克希尔去投这样的付存金进去，你觉得它们的保金在长期对伯克希尔来说会不会盈利？

巴菲特：我们觉得这是一个很智慧的决定，这一项交易可能对于很多人来说，会显得比较陌生。AIG向我们转移的是什么？就是它们的这些债务。而这个大概是超过了250亿的80%的程度。而在未来的250亿里面，我们需要付出他们80%的这样一个情况。所以大概是达到200亿这样的金额。

6．我从科罗拉多州来的，这是我第五年来到大会，我现在要问芒格先生一个问题，我知道您的事业之中，可不可以跟我们讲一下有哪件事是你觉得做的最好或最喜欢的。

芒格：要讲我最喜欢做的事情，哪一件呢？我想喜诗糖果这个交易，我是非常满意的。这个糖果公司，这一个老品牌是非常有威力的。我一辈子就是学习学习再学习。我想伯克希尔在一些重大的投资上也都在继续学习中。今天如果做资本部署，经验非常重要，跟你掷骰子一样，我们每天不是说光吃甜甜圈就可以过日子。做决定的时候，如果一个球投出来，它到底是什么方向，我们都还要再学的。如果不学的话我们今天不能坐在这儿。你在那里过日子，但没有学习的话可能是行尸走肉吧。学习经验是我最喜欢谈的，钓鱼时第一要了解鱼在哪里，第二个不要忘记现在钓的鱼往哪里游。

巴菲特：你讲的没错，渔夫是不是这样我不晓得。第一条鱼钓在那里，第二条是不是还在那里？我1966年在巴黎街头买了家百货公司，并不是说我很有经验或者说就想买那么一个店。也许那里还有一些竞争者进入了，你跳进去，另外一些人也跳进去，可能几家店进来了，这都有可能。你当然可以从经验中学习教训，哪些最能避免的，我们当初尝试了很多。

7.Andrew Ross Sorkin：您说不能投资科技公司，因为你不太了解。你现在对高科技IT的看法又改变了，因为你最近投资了苹果公司，星期五你又讲IBM好象没有满足您当初的期望，所以你现在如何看苹果跟IBM，对两个公司看法是怎样的不同，还有你现在对科技公司的想法是什么？

巴菲特：买IBM是六年前的事情，这个六年已过去了。

苹果公司不一样，苹果是消费者行业。这个产品我们再讨论一下，做一些分析，这可能要看一下消费者的行为及他们到底是怎么样看这家公司。产品根据消费者行为而有所不同。IBM的客户跟苹果客户完全不一样，当然我讲的这些方法不见得完全对，大家也不见得完全同意。投资两个公司是两个不同决策下的产物。投资IBM可能做错了一些决定，投苹果公司是不是也可能错了？我们拭目以待。我不会说一个橘子和一个苹果如何如何，两个不能同日而语的或相提并论的，我不这样看。

芒格：当时我们对纺织业投资时觉得是一个不错的行业，但有人投资到了更好的地方。如果要问我的意见，我们找到了这些公司也非常聪明地进行了投资，这就是我们常常做的，之前两个公司是这样，现在也这样。之前是1块或者12块我们可以买到，这是非常低的价格，没有任何成本的风险。但现在，如果找到一个好公司不快买的话别人就买了，让我们拭目以待吧。

有的时候，我自己虽然进行学习但还会搞砸。沃尔玛也是一个例子，原来沃尔玛我们觉得是非常好的，但结果却不见得。所以执行力是最重要的，要怎么样去执行。

讲到预测我讲很难预测。今天的胜家或者赢家，未来到底有多少现在的竞争者还会在这个行业之中，这没有办法预测。前几天我还犯一个错误，非常重要的信息，大家都瞩目的错误。

华盛顿邮报曾报道过，每一个人都可能碰到这种事情的。两个企业或者公司，也许你今天投资下去了，明天就被竞争者抢走，所以你要怎么样寻找到这样的企业是非常重要的。查理你的想法呢？亚马逊我们家没有投资，错过了一个大好机会。

8.GREGG WARREN：今天铁路公司已经慢慢集中，只剩下几个非常大的。现在油价又开始上升，价格战也是航空公司要做的。再讲到客户满意度，我注意到航空公司现在跟铁路公司是不太一样的，我们知道伯克希尔在十几年之前开始投资铁路，但现在好象任何一个公司投资都要上百亿。您今天持有的还有联邦快递，类似货运的一家公司，现在这些投资你有怎样的选择性？跟我们解释一下。我想今天投资航空公司并不是跟铁路公司有关，并不是因为我们投资铁路就必须要投资航空公司，这可能不是我们的初始想法。

巴菲特：比较难运作的公司，航空公司算之一。今天这个公司已是百年历史，我们是不是就投资？你今天如果投到航空公司，航空公司破产的有上百家了，过去十几年中，都曾产生过这样一些情况，查理跟我也见过。美国航空公司就是一个例子。在它身上我们投资非常多，也损失非常多的钱。我们期间也赚一些钱，但其中一段时间人们对航空业非常热衷，那个时期后我们卖掉自己的持仓。他们这之后两次宣告破产。

我可以告诉你们的是，航空业竞争非常激烈，很多时候采用自杀式方式进行运营。而我们现在在很多大型航空公司都有持股，我们看到不管大的还是小的公司，都或多或少面临破产危险。80年代时，他们的定价甚至采用自杀性方式进行，而现在我们的收益，其实比那个时候有了一定改善。

这种收益率对我们的投资资本来说，相应还是较高的，甚至比投资联邦快递和UPS还更高。但并不意味着，某天早上你发现有航空公司降价你的公司也跟着降价，油价下降能不能通过价格保持来获得更多利益？这个行业没有那么大的灵活性。

因为有更多竞争，更多投资，情况会更加激烈，整个美国都如此。过去的时间我们看到这样的情况，不希望环境影响我们其他的业务，过去很多时候我们在统计上面有自己的优势。现在如果遇到更多困境，可能还可以面对，我觉得查理的哲学性太强，我可能没有办法跟他媲美。下面这件事的机率很高，就是五到十年的时间里面，将有更多人支持航空公司。航空公司在未来五到十年内，我们还可以获得比较可观的回报。

铁路方面几十年来都是非常糟糕的投资和业务，但慢慢也在改善，情况变得越来越可观，我觉得我比较喜欢现在的地位，很难区别这几家大航空公司谁做得最好。

我的猜测是，所有四大航空公司都会有更大收益，关键在于运作效率，他们的边际收益有多少，是不是值得我们现在进行投资，我觉得作为长期来说我们不会毫不犹豫。

9．某德国基金会负责人：几年之前我看一个电影，你当时提到美元体系可能并不跟你的哲学相符，你当时提到只信任美元，你可能是在说笑话，但你的笑话背后总是有这样一个真理：能印制美钞是很大的权力。你是不是想过，这些财富对地球是一种损害，对我们的损害，对财务方面造成多大损害呢？再想想可口可乐，它在道德方面，还有在德国市场的做法，可能很多时候都不会受欢迎。作为这个公司这么大的股东，要知道可口可乐损害很多人的健康。

芒格：我们相信美联储，他们根据数据的可行性去预刷。我一生中都在吃我喜欢吃的东西，这一瓶可口可乐有大概12盎司，我每天大概喝五听。

10.Carol Loomis提问：这个问题是从奥地利的一家媒体提出的，关于伯克希尔的内在价值。伯克希尔过去十年的复合的内在价值，可不可以解释一下它过去十年的内在价值是怎么去计算的？你觉得在未来十年，这个内在价值是不是还可以去复合计算？

巴菲特指出，账面价值不能完全体现伯克希尔业务的价值，因为这些公司被列入账目的是伯克希尔购买它们时的价格，而不是它们现在的价值。一些伯克希尔的子公司现在的价值已超过它们出现在财报中的价值10倍以上，“当然我们也有一些年久贬值的资产”。对巴菲特来说，真正重要的是伯克希尔的内在价值。内在价值的估值非常主观，要考虑到对未来利率的估计等多方面，巴菲特并没有说明这个具体数字。

同时，他认为，最容易被关注的指标是账面价值，即使这个指标仍旧存在缺陷。

芒格表示，对伯克希尔而言，真正重要的是内在价值，但他也不能具体说出这一数字，然而内在价值是非常客观的，可以根据未来利率预期或其他方式进行估计，虽然账面价值是一个有缺陷的指标，但坚守这一指标是最为容易操作的投资或估值方式。

11.Jonathan Brandt提问：如果今天企业的税开始下降了，对于很多公司来讲，大家都是非常高兴的。所以，我想理论上来讲，你觉得今天如果在伯克希尔的公司，企业税的这些税的利益得到减税后，有多少的比例会分享给现在的股东？

巴菲特表示，情况确实如此，特别是严格监管的公用事业公司，此类企业所有的获益都将会传给客户。巴菲特还表示，另一方面，伯克希尔投资收益的纳税比例出现调整，直接会转嫁给股东。

“在伯克希尔·哈撒韦的许多业务中，一些可能能够从税收调整中受益，而一些则可能不会出现变化。”

巴菲特还谈到了经常谈到的话题，伯克希尔·哈撒韦能够适应所有的市场环境，已准备好在任何经济下行中获利。“但如果真正的逆境来临，我们最后仍可能做得更好，”他说。

12．提问者：你建议我们去买股本，注意它的价值再进行购买。几年之前，你用凯迪拉克做了一个例子，而且得到了更好的结果。所以这种所谓有折旧的或者是降值的股票，你要怎么样买呢？？

巴菲特：其实我给了一个女孩意见，结果都卖了，是不是有赚钱我不知道。

13.Becky Quick提问：为什么你会建议投资在所谓指数股票，而不是购买一些个别的股票？可不可以解释一下你为什么要叫我们投资在指数股票而不是投资在个别股票？

巴菲特：我们对自己的股票是非常有信心的。现在的问题是，很多人很可能老了还不会是专业的投资人。但是你不要天天担心，去买指数股票就可以了。SNP是一个比较不让人担心的股票，所以如果我老婆已经有了很多的钱，而且还有一些剩余的钱，她可以进行投资。

我的妻子凯蒂女士说，虽然我们有几百万，但这个钱会不会突然没有了，你告诉我一下如何应对，好不好。我就写一封信说，亲爱的凯蒂，这是很好的问题，不要担心你的钱已经够多了。有很多人也许会告诉你，建议你用你钱做一些什么事儿，有些建议有的有意义，有些根本不值得一提。但是告诉你，只要我活着一天，我想你不要像凯蒂女士一样天天担心这个担心那个。我的建议是，如果真的要投资的话，可能投资到标普500指数基金，这可能不会让你天天担心。

芒格：我希望她投资我们伯克希尔的股票。巴菲特：我也这样，没有说不买伯克希尔的股票。我能理解你刚才提问的逻辑。标普指数基金非常难打败，对很多人来说，这种投资收益非常可观。但我觉得我还是对持有伯克希尔的股票，会觉得更加舒服。

14.Jay Gelb：如果跟3G资本有合作，希望收购联合利华。伯克希尔的投资会有多少，未来是跟3G一起联合投资还是怎样？

巴菲特：以往我们跟3G的合作，是他们作为控股股东。这不是我们期待的，我们希望能多投大概150亿，另外剩下150亿由3G投，这是我们最初的协议。如果这个交易真正达成的话，很有可能我们真的投资150亿资金进去，但这需要我们的独立董事来做出决定，我们真的希望把150亿的资金给投进去，这仅仅是因为，我们觉得给联合利华这一个收购额是在友好环境下能投的一笔投资。当时我们真的对这个有兴趣，但最后发现情况不是想的那样，我们最后放弃了这一交易。

15．中国投资者：我们这些股东希望能把1亿中国股民拉回到比较合理的投资理念上来，但最难的事是什么？整个世界最难的事情是把人们的价值观给改变，真的改变他们信仰的系统。让很多中国投资者能从投机投资转移到理性投资上来，是非常困难的。我们发现让他们去做这样的改变几乎不可能，我想问巴菲特先生，你能不能给我们提出一些善意的建议，我们应该怎样去做，能够让你这一种价值投资的哲学深入到这些投资人当中去，另外能不能给我们一些激励？谢谢您。

巴菲特：像30年代一本书里面写到的那样，那个书是跟投资相关的，非常好的一本书。就是投机有什么样的问题，会有什么样的危险。我认为投机的可行性是一直存在的。在市场上也会一直有人关注这一个领域。投机变得非常不加控制的时候，人们会通过这种投机的行为变得非常兴奋。而我们这个市场中也一直有这样的情况，这种情况可能对于我们来说，是非常让人困扰的。对你来说，如果你看到隔壁智商比你还低的邻居通过投机买股票，比你赚更多的钱，人们会非常难以忍受。

还有一个跟你问题相关的一个观点是，在市场发展的早期，当时会有这样的趋势。就是新兴市场会让人们变得更投机，这不是已成熟几百年的市场。中国市场其实一直有像赌场的这种特性。当人们看到周围的人富起来，就都想投入其中投机赚钱。他们会更愿意去投机而不是心平静气进行长期平稳的投资。在美国也这样。

我1949年的一本书当时写到这个情况，这个书现在仍然卖得非常好，我提到的一点是市场变得很热时，很多的新发股票都涨的很好，很多人都会被吸引进来开始投机，进行赌博。我觉得这是美国过去的一个教训，而中国现在作为一个较新兴市场，现在当然也有很多股民参与。我觉得在这方面美国有很多的经验，可以跟大家分享。

芒格：我当然很同意你的这个看法。中国可能会有更多这方面的麻烦。他们还会在这方面变得越来越投机，但我觉得投机是一个不太聪明的做法，需要非常多的运气才做得成。

巴菲特：当然投机会给我们这样的投资者更多的机会，所以如果有很强的投机性，像查理刚才提到，我们会陷入一些比较困难的经济环境，伯克希尔当然在这种环境中可以做的比较好，我们不会因此感到恐惧。但恐惧有时候蔓延是非常厉害，非常吓人，2008年9月开始，3500万人投入股市的价值蒸发了，而三周之后，大家都开始出现蔓延性恐慌，所以公众对市场的反应是非常极端的，但这个时候其实对投资人来说是一种机会。

人们喜欢赌博，喜欢行动，如果他们觉得很容易赚钱的话，他们都会冲上去，过一段时间他们会觉得我们已经赚得够多了，会开始自满，进入自己的一个自我舒适区，一旦市场发生变化他们无法预知或进行防卫。我觉得还是要继续进行投资，市场长期是会满足你的。我们知道市场长期内会慢慢指导你下一步应该怎样做。

芒格：我们这方面其实做了很多的投资者教育，我觉得我们还是做的不错的。

16.Andrew：特朗普总统和他的顾问都提到一个投资减税的计划，BNSF是你们投资组合下面很大一部分，也占很大规模，你觉得投资税收减免对你们的投资，对于收益和回报方面，还有时机方面都有什么影响，而且从现在的经济环境来看，有这样一个减税计划，这样一个补贴计划，你们觉得会不会让你们进一步进行这方面的投资？

巴菲特：过去在美国也有这样的投资税减免，确实第一年取得不错收益，在我们的长期财会计算中有很大影响，伯克希尔的层面来说当然不会做比较激进的事，我们会有很多计算，但跟其他公司不太一样，但可以确定一点的是太阳能[股评]项目，它们都是一些独立项目，开始上马的时候，他们必须需要政府补贴运作，也必须通过税收法案支持。

巴菲特：如果你改变了这种折旧计税的话，我们铁路上的情况在现有框架下会变得更安全，更加稳定。但我怀疑这会不会带来巨大的不同。

我不太记得我们过去跟我们的经理人传达时会不会有这样的情况，就是说因为税法变了，税法可能即将发生改变，我们是不是也要做出相应调整。因为在一个所给定的时间区间里面，很难一下子产生很大变动。如果我根据一个参众两院的税务委员会就做出调整的话，如果委员会主席说到我们做出改变就能有一个有效期设定的话，那对我们税收方面来说一个巨大的驱动是什么？就是风能和太阳能发电。因为这会是一个比较具体的政策，因为政府希望能让社会，能让我们慢慢使用新能源。使用新能源，可再生能源发电方式，很多传统市场机制不愿意这样做，这需要一些时间，对于我们来说也需要因此做出一些很大改变。

我们不知道具体这个法案会是什么样，我们更多是一些猜测，但长期内我们觉得这个税法调整不会那么大幅。

17．今天我们的投资回报当中，碳，煤扮演什么样的角色？我们怎么样进行支持？还有国内的这些资源以及进行活动是怎么样的状态？

芒格：我们知道煤的使用是越来越低，这是势在必行而且是一定的趋势。

还有需求量，去年跟今年微微上涨。一段时间过后，我想煤还是可能有下滑现象。但它的速度来讲会比较慢，没有办法天天盖发电厂，不可能一夜之间有无数发电厂运行，预测来讲当然天然气越来越便宜。我们也看到很多一些变化也就是因为天然气的蓬勃而发生。但是煤，在我们可能的赚取的价值回报上在未来十年，或者十年以后可能才比较明显变化，现在不会发生这么重大的一个变化。如果现在就不用煤是不可能的。

我想你要很长很长的观察才可能有变化，用煤的现象才会减少，减少的数量才会比较大，不管怎么想，今天的情况不会太大改变的。我们希望把所谓的能源能保留给下一代使用。我曾经到世界各地都去过，什么地方也都看过。很多人讲，以前很早这个已经用尽，没有资源了。还有我们用一些化学燃料，或者是处理过的一些燃料，这也是我们在想的一些情况，所以能源上要预测比较难。

我想能源存储也是一个非常重要的概念。在几年之后很多州，比如爱荷华州，我们那时候用风来发电，但风一天可能只有35%的时间特别大或者可使用。有些电是不是可以进行储存，24×7时间内都得要进行储存，爱荷华州我们也考虑有更多研究。我们运送的煤，事实上今年上涨的数量非常大，BNSF的报告也可看出来。燃料使用基本来讲有上升现象。

巴菲特：但在我来讲我想查理看的比较远，我的想法是我们运送煤十到二十年之间可能运送量绝对会下降，但很多事要看得远。运送煤或者所谓大宗商品，铁路还是比较可信任和可使用的。而且煤到目前为止还没有消失的状况。

18．您以前常常买的一些资本，现在买的这些东西好象是一些比较低资本成长的，所以现在的伯克希尔到底有怎样的一些情况，对大资本运作的一些公司，或小资本投入的这些公司，你现在的这些想法是什么？

巴菲特：如果有比较小的资本能投资我们还是会买的。我们有几个原则，第一个就是回报率要比较高，投资的数量也不是那么大。而且这个公司成长非常快，所以如果必须要投资大量的资金，他要未来能成长的话，当然比较困难。我的信念是如此，而且我也希望和相信是这样。有的时候我们会进入五个最大美国公司之内，但有时候也不一定。不知道现在大资本市场上的大公司到底有多少，如果五个大公司都集中一起进行计算的话，这些公司有时候连自己真正的股本都没有达到。

所以一般来讲，我们长期资本来做考量的话，成长且能够赚取大量钱，必须进行大量资本投资才能赚取更多钱，铁路行业也是如此。但现在这个行业已经改变了，有时候有一些公司不需要更多钱，去集资到两万亿资金，所以现在看到比如说财富五百强公司里面，也有这种状态，比如美孚，GE这些公司。所以毫无疑问的，如果这个公司不需要任何资本就能够赚钱，我们当然是乐此不疲的，但不太可能有这样的情况。资本是否进行回收这是我们要注意的，我们拥有几家公司，这些公司回报非常好。还有公司可能回报不是特别好，我们要保持持有这些公司。你讲的没有错，我们现在投资的方向要改变了。钱放在哪些投资公司，是不是花大资本或不花大资本是我们考虑的情况。

芒格：当然在美国我们现在看到了，有时候有一些公司可能要花好几十倍，才能够赚取某一倍钱。一些公司一下子赚那么多钱，比如说化学公司还有它的一些商品等等。还有生技化学公司，他们真的是用很小资本就可以赚取更多钱。我们都是看到过的。基本上就是世上，市场上的改变千变万化，很多人对某一些业务趋之若鹜，觉得这个能够做的很好。

巴菲特：要买到正确的东西，要有正确的概念。BNSF要买铁有煤供应，可能又不一样，我们的投资环境，当初买这个公司时我们的资本，或者我们的资本概念，是不是以有形的这一种概念来进行计算的。如果说你计算的能力非常好的话，可能得到一些更好的结果。现在想下一点赌注，还有我们讲大公司投资也会有一些不同，不是每一个行业都非常好，到底能不能得到好的结果有时候也要碰运气。

19．你认为伯克希尔对于全世界，他们对于你的价值观点是什么样的情况，可不可以讲一下？

巴菲特：伯克希尔在进行投资任何的一些项目的时候，我们也都会跟经理再进行交谈。比如说2008年，做了一些投资，华尔街是不是对我们进行赞赏，我们也不知道。但是，我想在很多的公司，我们都有不同的一些经理，你可以问他说，他在经营他的公司的时候是什么样的观点。我有的时候也告诉他们说，我打个电话给你，你是不是可以开发一套更好的系统，或者是得到更好的结果。

20．现在低利率的环境是不太吸引人的。在长期以来，在一些合同的执行上是不是可以把这个率提高？

巴菲特：我们必须要对收益率的情况进行预测，去做出我们保险的预测。4.1%是混合了我们很多这方面的考量，多年的经验得出的。我们可能每一周大概两千到三千万的这样的情况。而如果你用一个平均15年的情况去看的话，这就是我们能够得出4.1%的这个结果。

21.2011年你们投资了USG，但是很快这个公司就宣告破产了。你仍然在破产期间持有这样的股票，你能够讲一讲为什么这个USG的股本投资仍然是比较安全的投资？

巴菲特：我只记得这个股票是非常便宜的。USG，我不记得我们持股有多少的百分比，大概30%左右。USG在总的来说，是有一些让人失望的，因为他们的一些业务让人很失望。我记得他们有两次宣告破产，是这样吗？因为他们的债务实在太大了。所以这并不是很好的投资。

22.Becky Quick提问：如果Jeff退休的话，对于我们承保的收益，对保险的收益有多大的影响？

巴菲特：没有人可以取代他，没有人有他的能力。但是保险我们有非常好的业务在运行。有他是最好的一件事，唯一只能他做的事情，只能他一个人来做，但是我们还有很多其他的一些已经制度化的东西，可以在我们的保险业务中发光发热。他当时也是帮助很多人，他在监管下面很多人的投资行为，我们看到很多人，很多的这样的业务，在除开阿吉特的管理之外也能够非常良好的运行。

我想我们就是指派不同经理管理不同公司，这是我们的一种所谓分散式管理机制，这是我们公司一直有的情况。我刚才讲的，如果你不是专业投资人，你去投资标普指数，也许比较稳当。我的公司有50个不同的经理，每个经理我们常常跟他们讲，你觉得你现在的业务进行的怎么样，或者问他们今天的业务是不是还有更好执行方式，能否经营的更好呢？所以投资任何项目的时候，我们会跟经理进行交谈。

保险业业务，我们每个月会对这些人进行支付的情况进行检查，确保他们是不是活着。我们不能相信他们的亲戚，他们可能会向我们讲到他们的亲人还活着，其实那个人已经死了。这个情况长期来看会慢慢上升，如果利率会保持现在情况的话，4.1%会慢慢降低一点。

芒格：我觉得没有任何人甚至能接近他，但我们在保险业务方面有非常好的一个业务在运行。其他制度化的东西价格差不多，可以在保险这里发光发热。他当时买一家公司是人们大概没听说过。他基本通过工人薪酬做出这样一个投资决定，而之后扩大的规模非常大，这个公司对于我们来说是非常珍贵的资产。因为我们有非常理想的经理人帮助我们做这项投资。

23．提问：还是接班人的故事，今天我们听到好几个人，也就是伯克希尔公司里面管理最好的人，你现在已经在开始做接班人的改变了吗？你改变自己主意了么？

巴菲特：事实并非如此，并称其没有意识到会有人这样想。他说道，该公司拥有很多极有才干的管理者。

有时候写下几个名字，他说不行再重新写几个。我并没有彻底考虑接班人事情，到底有什么人，哪些名字，我没有多想。我们讲有很多好的经理人在我们公司，好的公司必须要有好的经理人，但是这些经理人能否成为我们的接班人，这不见得有必然关系。

芒格：我同意你的说法，我们公司里面没有几个是二十多岁的小伙子，这是肯定的。至少前排人没看到二十多岁的小青年们。

24．提问：以后三年到五年，你要到哪里开始钓鱼或者买哪只股票，哪个行业？

巴菲特：我们没有讲投资哪个行业，宏观环境中，很多人都想问我要做什么决策，但我们对于任何行业，说老实话都有兴趣，所以我跟查理也会这么谈，我们大概可以告诉你哪些事情是我们有兴趣的。不是那么快可以做这个决策的，我们对这一个公司或这个行业，到底是不是真的懂，我们下面是不是能进行投资，如果事情讨论之后答案是肯定的，我们会开始下注。如果我们知道这一个公司，了解它的产品。我们对消费者的一些行为，也是可以再进行预测或估计的，或者我们可以期待以后的趋势，二十年，三十年后是怎么样的，可能就是我们有兴趣的，当然这是一个非常难的游戏。还有要想到今天注入资本要多少，很多人会给你一些所谓信号，这些人到底是谁，都不搞清楚是不行的。

芒格：现在做的一些安排你们是不是都满意？我们知道哪些行业是我们能真正进行投资的，我们后来会有更好复查，我们不会实际讲要推这个行业，朝哪个方向走。我们看好哪一家公司，可能一个星期内，用一些好的人就可以投资了，一个礼拜就赚钱都有可能的。我们做的很好，因为我们有小的团队，有一些公司做的很好也不想把自己股本再销售。有些公司故意把自己包装的很漂亮，希望人家并购。

很多时候会有人打电话给我们，说要卖他们的公司。但我们不会出一个不寻常或非常独特的价钱。今天也许有人卖一家公司给我，还有一些其他人卖类似公司给我，一个人卖出去后可能会高兴，其他人卖同样公司就可能不同，很享受行业做的工作，把这个遗传到家人或下一代都有可能，所以这个计算的方程式又不一样了。所以说我哪一个事情做的最好我就朝着这个方向走，当然每一个人要走这个方向及工作的方式都是不一样的。所以他会不会把这个公司在某种情况之下卖掉也不知道。所以讲到今天不同点是这么不同，你融资的观点上面来看，就是做一个私人购买，并购行业来讲有时比较困难，我们也买到过比较好的公司。

*本文来源：雪球，作者：Passion启航，原标题：《巴菲特股东大会实录3万字完整版（上）》

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