投资要点

从欧美经验看自驾游生态。自驾游基于“人+车+互联网+旅游要素”形成复合生态，是旅游消费升级形成的自发性需求。自驾游非单一产业，以其位移特征形成覆盖旅游、体育、户外、房车、露营等在内生态圈。人均GDP增长、汽车普及率提高、路网密度提升以及中产阶级消费群体增多是用于衡量行业增长变化的关键性指标。从欧美经验来看，人均GDP 3000美金自驾游启动，至3.5万美金期间发展最快。

中国处于自驾游爆发增长前夕。中国已整体步入汽车时代，私家车保有量和驾驶人数快速提升，公路网络也日趋成熟，为自驾游发展创造客观条件。同时，居民收入快速提升、中产阶级崛起，消费升级成为新常态，叠加政策驱动，中国自驾游行业已处于爆发性增长前夕。我们测算，中国2017年和2020年分别对应的自驾游市场规模约为7400亿和1.55万亿，行业将以每年约28%的复合增速快速增长。

行业碎片化程度高，尚未形成完整产业链。自驾游产业链结构具备以下特征：1)产品碎片化程度高，上游供应链条重；2) 自驾游过程中游客消费随机性大，线下服务链条长；3)自驾游注重旅行的深度、体验以及具备较强社交属性。在此结构特征下，加之行业总体仍处起步阶段，目前尚无法形成高效的产业链条。鉴于产业纵深大、覆盖面广，各细分领域参与者众多，市场竞争格局总体较为分散。我们认为发展初期生态布局能力和资源的掌控力度关键，将决定企业能否在产业链中拥有足够的竞争优势和定价能力。

营地赛事两大方向，IP、运营两大要素。不同于粗放式的传统旅游产品，自驾游对应更专业性和精细化的产品。我们认为，自驾游可变现的盈利模式将以“特色服务+体验”引导主动消费，营地、依托赛事发展体育旅游是两大可行方向。具体来看：1）中国营地市场处于启动期，美国营地渗透率14%、代表公司KOA年盈利规模4500万美元，中国人口基数为其3倍，市场潜力更大，我们认为可诞生百亿级以上营地连锁品牌运营公司。2) “自驾游+X”是区域地方经济的重要推手，区域地方政府通过引入大型赛事和主题活动积聚人气，打造地方特色品牌，提升旅游综合消费。如越野e族等具备核心IP资源和运营能力的公司有望长期占据产业链竞争优势。

风险因素：自然灾害、瘟疫、战争等不可控因素；带薪休假制度落实进展低于预期；地方政府扶持力度减弱等。

看好行业前景，结合估值首予“中性”评级。中国目前正处于类比于美国60年代自驾游爆发性增长的关键点，市场空间广阔。但由于行业刚刚启动，A股具备成熟模式和稳定盈利能力的公司十分稀缺，目前投资仍以主题为主。长期资源端优势显著、掌握核心运营能力的公司在产业链中优势将突显，因此现阶段我们建议把握行业发展趋势，关注掌握核心IP、资源优势显著公司。估值方面，2016年板块相对于大盘的估值溢价达573%，持续处于较高水平，考虑到行业成长需要周期但短期估值高位，我们首次给予中性评级。但行业刚刚启动，相关公司将受益获得显著成长，建议积极布局。重点公司：三特索道（周边资源储备丰富，涉足营地业务）、中青旅（充分受益消费升级下周边自驾游兴起）、顾地科技（掌握核心赛事IP资源）。

从欧美自驾游看行业发展生态

什么是自驾游？简单地说就是自驾车旅游，是自助旅行的一种类型，是基于“人+车+互联网+旅游要素”的复合型生态。消费升级带动旅游产业快速发展，游客不再满足于传统观光旅游，而是更加追求个性化体验和旅游经历的获取。自驾游是人均GDP、汽车普及率以及路网密度发展到一定程度的自发性需求，在移动互联快速渗透下已成为大众旅游最重要的出游方式。

自驾游位移特征形成跨行业生态圈

自驾游在欧美发达国家已有百年历史，其中美国有85%的居民选择此方式，自驾游客占其国内游客总量达70%以上。美国将汽车行驶里程（Vehicle Miles Traveled, VMT）作为国内自驾出行的统计口径，据美交通部发布的全国家庭出行调查（NHTS），过去50年间居民出行次数及行驶里程分别增长280%和275%，远高于人口增长（153%）和家庭数量增长（188%）。从出行目的来看，1969年至2009年购物和休闲娱乐活动占到每户家庭年均车行里程47.9%和46.42%，且长期维持稳定。

然而，自驾游本身并不是一个独立的产业，而是以其自驾游的位移特点形成了一个跨地域、行业的生态圈。首先，由于其人车同行的特点，车成为不可或缺的服务对象，因此该生态中首先将包含对车的各类服务；其次，活动中的旅游消费，除“吃、住、行、游、购、娱”这几项基本的旅游消费外，体验是更重要的消费元素。因此，户外运动、赛事等体验特征强的活动与其形成了天然的密切关系。

与车相关

1969年美国有4.3万家庭没有或只拥有1辆车（占69%），每户家庭汽车保有量为1.16辆；至2009年，美国有约4.6万户家庭没有或只拥有1辆车（占比下降至41%），有8.6万户家庭拥有至少2辆车（占比提升至69%），每户家庭汽车保有量达到1.86辆。同时，考虑旅游过程中的舒适性和越野能力，居民SUV车型的保有量大幅提升，轿车占比由1969年的近80%降至2009年的49% ，SUV成为休闲旅游的主要车型。

房车（Recreational Vehicle，RV）也是应需求出现的车型。它是将便携性与临时住所相结合而成的旅游交通工具，也是自驾游过程中的基本休闲度假方式。房车可划分为自行式和拖挂式房车两种，自行式设计紧凑，便于移动，适合郊外或长途旅行。拖挂式房车宽敞舒适，但自身缺乏动力，通常需大马力皮卡作牵引。

据美国房车工业协会（RVIA），2015年美国房车出货量37.4万辆，同比增长4.9%；零售总额达165亿美元，同比增长6.5%。使用者的平均年龄为48岁，年收入中位数约6.2万美元，一个普通四口之家驾驶出游可节省23%-59%的出行成本。2015年美国房车品牌商中，Thor Industries（托尔工业）市场份额达47.9%，旗下拥有Airstream（清风）、Jayco（杰克）等知名房车品牌。

2014年统计数据显示，美国房车保有量约1000万辆，欧洲557.27万辆，同期我国仅2.5万辆，中国房车市场整体仍处在起步阶段。

自驾游背景下，汽车租赁市场也与之相伴，提升自驾游便利性。Auto Rental News（ARN）数据显示，2015年全球汽车租赁业市场规模约530亿美元。其中美国271.1亿美元（占全球份额51%），可供租赁车辆达到218.2万辆，10年CAGR分别为2.9%和2.0%。

租车人群中34%用于自驾游，3天租车的平均花费约116美元。行业寡头Hertz、Avis和Enterprise经过并购整合后占据美国市场95%份额，市场集中度很高；欧洲前五大租车行市占率约65%。

户外休闲

自驾出行带动户外休闲市场蓬勃发展。据美国户外产业协会（OIA），每年约1.4亿美国人参与户外休闲，渗透率约44%。2011年居民消费高达6455亿美元，人均约4500美元，即使在金融危机期间依然保持5%的平均增速，其中与自驾最为相关的露营、越野、汽摩运动产生的旅游消费分别为1247亿、533亿、325亿美元。

重要的消费场景之一，全美休闲营地市场（RV Parks）稳步扩张。2016年收入规模为57.66亿美元（约合370亿人民币），近5年CAGR为5.1%。由于美国自驾群体以中产阶级家庭为主，与其他旅游方式相比休闲营地在价格方面更具吸引力，因此08年金融危机后市场得以快速回暖。

目前欧洲营地数量为25000个，美国为16500个，中国仅150个。据美国户外基金会（Outdoor Foundation），每年全美露营人数超4000万人（参与率14%），年均露营次数约5.5次，出行距离约为186.7英里，平均天数14.9天，其中75%的人选择驾车前往营地。

体育赛事

美国NASCAR赛车年收入约31亿美元，车迷数量约7500万人，每年吸引360万现场观众（平均每场9.98万人），平均票价为92.16美元。各个赛场内均设有3500个以上的房车位供观赛，价格在100-500美元之间，在满足自驾游客需求的同时极大提升了比赛观赏性。

洛杉矶斯台普斯中心（LA Staples Center）是NBA湖人队、快船队以及NHL国王队主场，每年举办超250场活动。2014年斯台普斯中心仅停车费收入即达1840万美元，若按人均15美元推算，每年约120万人次选择自驾前往观赛。

总体来看，欧美自驾游在文化、生态以及盈利模式等方面已经成熟，具备以下特征：

全民化：驾车出游已成为民众最基本的生活方式，不受时间、地域、空间所限，具备高粘性和常态化特征；

全生态：围绕汽车、旅游、体育所衍生出的泛户外生态圈消费规模达万亿美元以上，细分领域在形成全产业链运营的过程中也发展出相应的社群属性和IP化特征；

标准化：行业拥有完整的投资经营模式以及质量管理体系，采用政府引导、行业协会（如美国AAA协会）和社会组织进行管理的模式，大量政府投资的公共休闲设施并不注重商业回报；

规模化：产业链上下游经过长期并购整合，竞争格局趋于集中，企业形成全球化网络。如Hertz、Avis和Enterprise的市场份额超95%；房车制造商中托尔工业、森林河以及沃伦贝格工业的市场份额达85%。集约化管理和一站式服务带动行业有序发展。

自驾游是欧美经济增长和配套升级合力推动下的自发性需求

旅游业的发展得益于宏观经济持续稳定增长带来的国内居民收入水平不断提升。从欧美国家自驾游发展趋势来看，人均GDP、汽车化率、路网密度以及中产阶级消费群体可用于衡量行业增长变化的关键性指标。

经济增长、居民收入提升奠定发展基础

收入增加引发居民对生活条件的改善以及服务需求的提升。过去的几十年间个人及家庭获取汽车数量的增加以及闲暇时间的增多使人们驾车出行的距离以及频次大幅增加。1960年美国人均GDP突破3000美元后对应的人均汽车行驶距离为3976英里，自驾游发展进入黄金时期；过后的40年间汽车行驶里程数与人均GDP增长显著相关（R2=0.938）。直到2000年美国人均GDP达到3.5万美元后，对应人均汽车行驶距离达9727英里，增长逐渐趋于平稳。

自驾游群体多来自于中等收入家庭。美国是典型的中产阶级社会，70年代初美国家庭年收入中位数约9800美元（按现价），中等收入家庭占比62%，一个普通四口之家通常拥有一套住房和两辆汽车，闲暇时间多选择驾车出游度假。年收入在4000美元至10000美元的中等收入家庭中，驾车出行次数中22%以及汽车行驶里程数的30%-35%均用于休闲娱乐。假设1970年某个四口之家的中等家庭，日均驾车出行次数为3次，年均1000次，其中有200次用于休闲娱乐，即人均自驾休闲娱乐次数约为50次/年。

生活水平提升带动消费品需求增加，制造业的蓬勃发展使得汽车作为中高端耐用品快速推广。20年代中期一辆福特T型车仅需花费290美元，至大萧条前夕美国汽车产量已达500万辆。二战时期美国人均GDP为1000美元，汽车化率已达到每千人220辆。欧洲在二战后才将汽车作为大众耐用品进行普及。德国1970年的汽车化率达到了美国战前水平，对应人均GDP约2700美元。

二战后美国社会安定，经济发展迅速，汽车保有量和驾驶人数出现井喷。1960年驾驶人数占总人口比重约48.33%，至1990年达到67.3%后基本维持平稳。主要源于婴儿潮（1946-1964）时期降生的人享受优越的物质条件，具备较高的文化程度和精神追求，引领了欧美流行文化走向，为80年代后公路文化的复兴以及汽车运动的普及提供了人口红利。

交通网络成熟助力出游半径加大

成熟的公路体系带动了空间内物质的加速流通，缩短了人们的出行时间，扩大了游客的出游半径。美国高速公路网已连通所有5万人口以上城市；德国5万人口以上城市中90%已通高速；日本高速公路已连通所有10万人以上的城市，70%地区1小时之内可到达高速公路。具体来看，美国公路发展经历三个阶段：

第一阶段（1930s-1960s）：罗斯福执政期间政府依靠投资拉动经济，公路投资作为国家战略性投资占GDP产值的3%以上。道路通达性大幅改善，周末驾车出游（Sunday Drive）逐渐兴起并成为一项全国性活动。

第二阶段（1960s-1980s）：1956年国会通过《高速公路预算法案》，将燃油税提高到每加仑3美分并建立“高速公路信托基金”（Federal Highway Trust fund）。基金在1956-1970年间共筹集250亿美元，由联邦政府出资90%建设州际高速公路。该时期内美国路网密度提升近10%；州际高速公路密度约0.8公里/百平方公里；人均行驶里程数达5400英里（+44.5%）。

第三阶段（1990s至今）：1995年国会正式出台“国家风景道计划”（National Scenic Byway Program），形成了一套完整的旅游公路评估体系，与国家公园体系结合形成立体式旅游空间结构。风景道将道路交通功能与景观价值、历史价值及游憩价值相融合，极大程度增强了沿途旅游产品的附加值。

总体来看，美国自驾游自20年代汽车普及后经历了一轮爆发式增长，在度过漫长的半个世纪后，当60年代末人均GDP超过5000美元后再次腾飞。但考虑到二战、越南战争爆发对美国社会影响，导致自驾游爆发略为滞后于其应有的潜在表现。因此，我们可将美国60年代初的相关指标（公路里程数及密度（50km/100km2）、汽车保有量(每千人400辆)、驾驶员人数（占总人口比重58.7%）等）视为自驾游行业进入快速增长的判断条件。我国目前人均GDP超过8500美元，由于人口基数大、东西部经济发展不均衡导致整体公路密度、汽车化率低于相关指标，但我国绝大部分地区实质上已进入自驾游爆发式增长前夕。

美国自驾游蓬勃发展的历史标志

66号公路：美式汽车文化的图腾

与欧洲中产阶级习惯于模仿上流社会不同，美国社会更崇尚个人价值和实际效益。因此，公路承载了美国人自身向往自由、敢于冒险的拓荒精神和“在路上”的生活方式。不管是一度时期风靡西部的汽车电影院，随处可见的“Drive Thru”快餐店，以及遍布各地的汽车旅馆，到专门为房车设置的露营地，公路文化塑造了全新的社会价值观和消费观念，产生了所谓的公路旅行（Road Trip）。

美国国家风景道是围绕体验式自驾游建立的旅游公路体系。其恰当地满足了居民对于休闲娱乐等精神生活层面的需求，也是地方政府用以推动区域经济发展的抓手。风景道体系对于自驾游产业的影响包括：

第一、风景道设计并不再是出发地到目的地之间最直接快捷的路径，而是遵从“体验驾车乐趣”的设计理念，为自驾游客提供欣赏沿路美景的最佳享受；

第二、风景廊道能够将点状、面状旅游景观相联结，既保留了沿线生态旅游资源的历史价值和文化价值，也能举办各类主题性活动增强游客的参与性与游憩体验，为当地旅游业创造经济效益。其中最具代表性的当属自驾游圣地——66号公路（Route 66）。

66号公路是美国拓荒时代留下的缩影,也是人们对于财富、自由和梦想的寄托。其早期作为横贯东西的大动脉（东起伊利诺伊州，西至加利福尼亚州Santa Monica），穿越8个州跨越3个时区，全长3939公里。该公路于1926年11月11日正式通车，1985年6月27日结束其历史模型。国家风景道体系建立后以回顾美国旧梦，体验西部风情的面貌将其再次复兴，沿途为自驾游客提供了丰富的游憩和体验机会，每年吸引上百万人前往“朝圣”。

66号公路国内游客人均消费约为1229美元，国际游客约为3167美元，每年观光收入3800万美元（29%），博物馆收入2700万美元（20%），主街收入6700万美元（54%）），年收入1亿3200万美元。

优质IP能够迅速传播文化并树立目的地旅游形象，刺激相关产业的发展实现旅游目的地经济增长。66号公路举办的主题性活动中休闲事件居多，诸如烧烤、音乐节、公路巡游等均与日常生活息息相关，调动了周边居民的参与度。通过举办系列性的主题活动，自驾游客的过夜时间得以延长，旅游消费将更加均匀地散布在各项要素中，每年产生约2.3亿美元的旅游收入。

企业案例：营地连锁巨头KOA和全德汽车俱乐部ADAC

KOA（Kampground of America）成立于1962年，是全美最大的跨国营地连锁经营品牌。55年专业运营经验使其成为最具加盟价值营地品牌，代表性的黄色标识已成为美国露营文化的象征。公司采用轻资产管理输出模式，目前运营的营地数量约500个，营位70000个，间夜量达1800万，年营业收入约1.76亿美元，直营和加盟收入占比约3:7，经营净利率高达35%左右，年盈利约4500万美元。从收入结构来看，登记入住占其总收入的90%，其余为零售和餐饮。

KOA曾于1969年成功上市，业绩稳步增长，并于1972年在加拿大和墨西哥开设营地。1973~1979年能源危机期间阿拉伯国家实施石油禁运，燃油价猛涨4倍，公司业绩受重创。1979年后华裔投资商Oscar Tang将其私有化。

加盟模式实现快速扩张，量化营地标准保障服务水平。60年代初创始人Dave Drum在全国范围内出售加盟许可，KOA规模得到快速扩张。1982年加盟营地数达到近900个。90年代后，更严格的露营地标准出台后KOA淘汰了大量加盟露营地，总数量稳定在约500个左右，并开始在国际市场（加拿大、日本、墨西哥等）通过加盟扩张。截至2016年，KOA拥有直营店28家，美国本土加盟店428家，海外加盟店31家。为保障管理服务水平，KOA对既有营地的加盟标准为：净资产100万美元、流动资产50万美元、房车营位数量75个。新建加盟营地的平均花费在180万至225万美元之间。

KOA加盟费占其收入的70%，采取一次性加盟费+持续加盟费形成长期利益绑定。加盟营地登记入住收入的10%将用于持续加盟费（8%忠诚客户费+2%广告费）。针对既有营地，KOA提供员工培训、营地规划设计提升、统一营销以确保盈利水平和客源数量的快速增长；针对新建营地，KOA提供从营地管理、规划提升、营销培训及硬件产品的全系列服务。

KOA旗下28家直营营地年收入约4000万美元。以一家占地15英亩(约6万平方米)，有150个住宿单元的营地为例。其中，有80个移动房车小屋($60/per night)，50个小木屋($80)，20个帐篷位($40)。每年的平均出租率按60%计算，经营270天的营业收入约155万美元。

KOA营地特征： ①区位和便利性：毗邻高速公路（约2-3英里）；知名旅游目的地及国家公园附近均可找到相应的KOA营地；采用均衡布局，土地利用率高，通常细分成房车位（占比60%）、木屋（20%）和帐篷（20%）；辅助设施包括接待中心、会议中心、零售店、食堂、室内外康体娱乐项目，满足不同游客需求； ②服务内容决定体验度： 露营人群以家庭或社团形式出游，为此KOA营地设有大量亲子活动（如巧克力节，海盗大会）和户外拓展训练（如攀岩、滑索、曲棍球、迷你高尔夫等）；主题活动层出不穷，吸引游客周末自驾前往；③社群化+会员制：KOA网站不仅仅是预约平台，同时也是露营爱好者的社群和信息源。目前KOA会员数量47万人，每人每年支付30美元可享受10%的露营优惠，会费占总收入比重约5%。

全德汽车俱乐部（Allgemeiner Deutscher Automobil-Club e.V.，ADAC）成立于1903年，是欧洲最大的汽车协会。现有会员人数超1900万人，仅次于美国汽车协会（AAA）。ADAC采用集团化管理，拥有保险、空中救援、旅游、通讯、汽车金融、汽车运动等领域的经营性子公司20个以上，深度覆盖汽车后市场及自驾游产业链，是目前全球范围内兼具运营能力和盈利规模的生态型汽车俱乐部。

ADAC五大分支机构包含ADAC投资公司（ADAC Beteiligungs- und Wirtschaftsdienst GmbH）、空中救援公司（ADAC Luftrettung GmbH）、黄色天使基金会（ADAC Stiftung „GelberEngel“ GmbH）、养老基金会（Unterstützungskasse des Allgemeinen Deutschen Automobil-Clubs e.V.）和体育基金会（ADAC Stiftung Sport）。公司核心业务所包含的附属公司十余家，均属于投资公司旗下。

ADAC致力于为自驾人群提供全方位服务。2015年，协会会员数量达到1915.2万人，增速基本保持2%，其中男性占比61%，女性占比39%，平均年龄为49.8岁。会员可分为青少年会员、普通会员和高级会员。最基本的服务项目包含道路救援和自驾车旅行咨询服务：①ADAC通过整合全欧洲的休闲旅游目的地及露营地资源，制定完善的质量评测体系； ②为会员旅行提供线路设计和信息资讯服务，凭会员身份享受露营地、租车、酒店、保险和救援项目的折扣优惠；③定期为会员赠阅发行刊物，青少年会员可参加旅行和驾驶技术的培训项目。

2015年公司收入规模27亿欧元，企业利润1.4亿欧元，净利率5.2%。构成如下：ADAC本部总收入为10.53亿欧元，净利润401.4万欧元；其中会费收入7.43亿欧元（占比70.5%）。 ADAC控股投资公司总收入为11.61亿欧元，其中保险费收入7.66亿欧元（占比69.1%），净利润为8604.4万欧元；ADAC其余18个地区协会年收入约为5亿欧元，净利润约5000万欧元。

会费和保险费收入之外，ADAC核心业务包含：①资讯：ADAC积极同众多旅游目的地达成合作。2012年完成了1450万条旅行路线设计，发行各类自驾旅行、露营、户外等相关指南220万份，是德国最大的旅行文学类出版商；ADAC创办的《汽车世界》是欧洲发行量最大杂志，读者超过1600万；②汽车租赁：提供包括汽车、货车、SUV及房车租赁。通过与Hertz、Avis合作，会员享受优惠的价格同时各种必需保险；③汽车赛事及培训：与国际汽联（FIA）合作，组织运营包含WRC德国拉力赛、DTM房车赛、GT Masters大奖赛等在内的40个头部IP；④B2B业务：客户涵盖各大汽车厂商，为其提供车辆检测、碰撞测试以及事故维修。

总体来看，ADAC的成功因素可概括为以下三点：

第一，低获客成本+高粘性+社群化：协会会员数量占德国总人口8200万的23%，为产品和服务变现提供了流量基础。ADAC一方面通过提供保险、救援、车辆检测等服务项目满足会员基础需求，从而降低获客成本，提高用户粘性。另一方面，移动互联快速渗透下，会员之间的高频次互动使其逐渐成为内容输出端，信息的传播面和及时性大幅提升，社群属性随之凸显。

第二，全生态资源布局+企业化运作：经百年发展历程，ADAC已形成对全产业链的重度垂直，打造了一套完整的汽车后市场和自驾游生态链，成为集技术研发、产品创新能力和流量分发为一体的服务平台，在生态链的各个环节都具备资源和协同能力。在运营方面，ADAC是采用企业化运作模式的非营利性法人组织，在拥有变现能力的基础上通过市场手段不断扩张，追求更高的效益和规模。

第三，参与公益活动，履行社会责任：除青少年及老人可享受免费服务外，协会以多种渠道服务社会。①ADAC直升机紧急医疗服务（HEMS）是德国民间最大空中救援组织，2015年执行任务54062次，救助患者48000万人； ②黄色天使基金会对道路使用者进行教育和保护，出资成立事故研究中心；2015年共开展33000场免费安全教育；③体育基金会为具备天分的年轻车手提供赛车和装备支持（2015年共资助27人），同时为汽车赛事中受伤的非职业赛车手提供经济援助。

*本文来源：微信公众号“麦高玩乐游”，作者：中信姜娅团队，原标题：《中信社服｜深度自驾游：消费升级下的＂诗＂与＂远方＂》

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