中国春节长假期间，外围资产市场跌的昏天黑地，欧洲，美国，俄罗斯都创了一年新低，纽约油价跌到过26美元，比2008年的低点还要低，说投资品市场风声鹤唳并不为过。中国股市节后低开走高，化险为夷，中国投资者暗中庆幸，重新有所期待。我们能期待什么？反弹还是反转？一线城市的房价继续上涨，部分二线城市也跃跃欲试，楼市的乐观情绪难道就不能折射到股票市场上？楼市可是从来没听说跌过！

我们继续身处2008年以来的全球经济危机中，这点应该是全球的共识，除了美国。美国小心翼翼的开始加息了，它的经济结构，产出和就业数据谈不上强劲，但已经走出危机状态，所以准备结束QE。石油美元，商品美元全线回流美国，美联储开始收缩资产负债表，开始降杠杆，开始步入正常。美联储有资格再次说，我的美元，你们的问题。

经济危机首先是生产过剩危机。生产过剩，库存高企，现金回流不足就堆积债务，到债务危机阶段，经济危机已经酝酿成熟，等待破产潮来出清债务，出清产能，开始下一轮周期。但2008年以来，全球的央行都通过大放水来转移债务，阻止债务链条的断裂。债务向谁转移呢？先向政府转移，政府直接购买企业债务，这是最直接的救市，其次是发行货币，推高资产价格，让高负债企业在资产价格上升中稀释负债比率，购买资产和商品的居民支付更高价格，承接债务。被剥夺的是纳税人和持币居民，被补贴的是资产主要持有者——企业，在中国要加上企业的主要拥有者政府。

2008年以来，中国的游戏规则很简单，发行货币，推高房地产价格，M2从不到40万亿增到120万亿，同期一线二线城市的房地产价格也增长3倍。不买房产的居民，不做房地产的企业相对被贬值三分之二，这个债务转移力度全世界无出其右。

这个游戏有尽头吗？一看居民部门还有没有储蓄来承接资产价格转移过来的债务，二看资产价格泡沫是不是窒息了其它生产部门的利润空间。中国目前还有30多万亿的居民储蓄，房租和由房租引起的工资上涨似乎也没构成企业的主要成本，这个货币和房地产价格的游戏可以继续玩。

我们的M2继续以20%以上的速度增长会怎么样？到2018年，中国的M2存量将超过200万亿，汇率不变的话，中国将成为世界第一大经济体，到2020年，中国的M2存量将超过300万亿，汇率不变的话，中国将有能力买下大半个世界。问题可能就出在这里，中国人将去买下全世界，3万亿外汇储备可能等不到2018年就被耗尽。停止汇改，禁止资本项目下的货币兑换怎么样？经常项目下的虚假贸易要消耗这3万亿美元也就一两年的事情。货币游戏还玩不玩？

不玩，或者承认玩不起，会怎样？那就是资产价格泡沫破裂和债务链条断裂啊。房价不再涨，并且开始跌，三线，四线城市房价已经有了30%左右的跌幅，一线，二线城市的孤岛就能守住？股票跌的时候也是弱股先跌，强股最后跌嘛！最后都跌，跌幅差不多，这个也是惯例。债务链条怎么个断法呢？先断P2P平台贷这类虚假项目，再断没有现金流的真项目，先断没有后台的民企，后断有后台但不刚兑的国企。负债最大的地方政府平台，你倒不必太担心，央行搞长期借款便利已经一年了，平台贷的利率置换差不多完成了，利息负担降了三分之二，贷款拖个5年10年没大问题。其实，中国已经为债务链条断裂做好了准备。

挤掉部分资产价格泡沫，清掉部分债务，对中国经济是必须的，后果好不好，可以边挤边看。摸着石头过河嘛！

回过头来再说股票市场，股票市场的泡沫正在挤，几乎是自发的，因为股票市场是有充足流动性的，匿名的，股票市场的制度设计也不利于持股者去维持刚性泡沫。

股权分置改革只在理论上解决了股东之间的利益冲突，一股独大的局面从来就没有改变过。不管是国有的蓝筹公司还是纯民营的创业板公司，一股独大带来的委托代理问题，经营者道德风险问题从来没有改善。这个问题在经济危机和企业经营困难中就变成控股股东谋求高价增发，为了高价增发去滥搞并购，用被并购方的业绩承诺来维持账目利润。可惜这类故事讲着讲着就露陷了，股指就用一轮一轮的暴跌来修正高估值。

股票发行的行政控制是监管者被牵扯进股价维持义务的主要原因，注册制本来是解放监管者的，但监管者好像还有点不乐意放手，监管者回归裁判席，这个有什么不好？你们为了什么不愿意撇清这个干系？真的还要谋求股票发行中的权力？早日放行注册制，在市场的低位推行注册制，让投资者真正得到低价的资产，这个市场才是可投资的市场。

因为股票市场的匿名交易和广泛参与性，知识和信息弱势的中小投资者总是容易被蛊惑高价买入，信息披露和解读中落实三公原则尤其重要，对内幕交易和市场操纵的零容忍就不能停留在文件里。公司财报做假，股权和资产交易中的欺诈更是对全体投资者的亵渎，只有先行赔偿制度和集体诉讼制度能遏制这样的恶性事件，我们的监管制度准备好了吗？

如果我们对股票市场有什么期待，首先应该期待这些基础制度的完善，而不是期待货币泡沫再来驱动一次人造牛市。如果新任证监会主席对平息座椅下面的火山有什么期待，他也应该首先来抓这些基础制度的建设，而不是期待股价指数能够听从自己的意愿。

2016年，全球经济还处在危机之中，债务出清还没开始，危机将继续。美国的经济复苏和货币政策正常化对其他国家的债务泡沫正好构成了挤压的力量，说美元在薅羊毛也可以，说美元在收割全世界也可以，这个收割势必进行到底，谁让你给了美元这个特权？能够有能力挑战美元这个特权的货币还没有。

英国退欧，欧元解体并不是小概率事件。没有欧元的欧洲将有更多国家退回到第三世界去。难民危机，中东冲突，将进一步削弱欧洲复苏的希望。石油价格在经济大衰退下要重新走强也遥遥无期，俄罗斯等资源出口国的经济将进一步恶化，全球贸易将进一步萎缩，中国经济增长的外贸引擎进一步降速。

中国国内的政府投资能力也在触及货币发行和债务泡沫的天花板，而且政府投资的外溢效应迅速降低，投资拉动的经济增长已经在2014年过了增速的拐点。

居民消费带来的经济增长在医疗，文化和电子产品上有明显的表现，但居民的消费能力相对经济总量在不断降低，居民存款如果进一步在房地产上去消耗，这一个增长引擎也将熄火。

所以，我们现在还不能期待经济复苏，更不能期待股票市场的牛市，能期待债务链条有序破解就不错了。

这个情况下，股票市场只有反弹，没有反转，反弹确实如任泽平所说的越来越弱。想在股票市场抄大底，我们还要再等等。股价中位数还没有跌到20倍pe的合理水平，创业板股票还有80倍左右的pe，注册制即将推行的情况下，中小股票估值的合理回归也是必然的，想抄大底，也要等注册制以后。我们先期待注册制吧。