2016年已经过去一半的时间，旅游行业也发生了很多有重要影响的事件。随着国家宏观经济形势的变化，拉动经济增长的引擎已经从投资与出口转向了消费，而旅游业作为消费产业的重要组成部分，在经济增长换挡期保持较快的增速。2015年旅游产业投资规模突破万亿，增速高达40%以上，资本已经开始大量涌入旅游产业，而资本市场上的旅游类上市公司也成为投资热点板块，受到大量资金的关注。

市场总体情况：跌幅趋缓，主板走势强于中小创；大盘股优于小盘股

2015年6月国内资本市场受到重挫，分别经历了三轮大幅下跌，到今年上半年才开始企稳并小幅反弹。从主要指数来看，今年上半年A股主要指数除上证50外，下跌幅度都在15%以上，一季度部分指数跌幅曾达到30%，整体看主板指数走势强于中小板和创业板指数。

2015年6月国内资本市场受到重挫，分别经历了三轮大幅下跌，到今年上半年才开始企稳并小幅反弹。从主要指数来看，今年上半年A股主要指数除上证50外，下跌幅度都在15%以上，一季度部分指数跌幅曾达到30%，整体看主板指数走势强于中小板和创业板指数。

资料来源：东方财富ichoice，复世投资整理

按行业板块分析，除园林工程行业（棕榈股份）外，旅游行业其它细分板块表现弱于基准指数（沪深300）。一方面说明经过多次大跌后市场信心恢复需要时间，另外无大量增量资金入市，市场进入存量博弈状态，资金抱团集中在大蓝筹、大宗商品和必要消费品领域。

旅游作为可选消费品，虽然目前市场需求强劲，但多数旅游项目对于上市公司的而言还没有快速转化为盈利，或者面临同质化竞争的问题，因此旅游板块上市公司普遍存在短期盈利能力弱，估值较高的状况。

资料来源：东方财富ichoice，复世投资整理

不考虑餐饮及酒店类上市公司，其它旅游类上市公司所处的细分行业为景区目的地、旅行社、文旅地产，统计上半年涨跌幅情况如下表：

资料来源：东方财富ichoice，复世投资整理

上半年仅五只旅游股跌幅小于沪深300指数，其中三只取得正收益，从行业分布来看抗跌个股主要来自景区目的地细分板块。

各细分行业剖析-2015年总体保持盈利，部分企业现金流紧张，资产收益率差异大

2015年旅游行业上市公司除棕榈股份外均保持盈利，净利润利润规模最高为华侨城A（46.41亿），规模最小为西藏旅游（535万）。剔除政府补贴等非经常性损益后，部分公司出现亏损，如中弘股份亏损3.45亿，云南城投亏损1.81亿，海航创新亏损1.58亿。

由于文旅地产类企业现有主业为房地产业务，经营模式的特点决定了上述企业现金流较为紧张，如华侨城、荣盛发展、云南城投等公司的现金流就处于较为紧张的状况。景区目的地公司目前主要收入来源为门票，费用开支主要用于运营维护、人员工资，如宋城演艺、环山旅游、中青旅等公司，现金流情况较好。

净资产收益率（ROE）体现公司盈利水平，目前国内上市公司ROE中位数为7%左右。张家界2015年ROE（18.86%）在旅游公司中遥遥领先，景区目的地公司盈利能力差异较大。

景区目的地：收入总体保持增长，资源扩张、跨界是主题

景区目的地占旅游类上市公司比例过半，从2015年报和2016年一季报的收入情况看，行业整体处于增长状态。随着国内休闲游、周边游的兴起，单纯通过景区门票获得收入来源增长较慢，而且客流量存在上限，因此上市公司纷纷开始对原有主业进行延伸，与养老、度假、疗养、亲子等相关产业进行融合，增加更多盈利变现手段。

此外当前拉动经济增长主要是政府的投资与消费，其中政府投资主要针对基建类项目，大量采用PPP的模式运作，从建筑工程类公司发布的项目公告情况来看已经成为稳增长的重要手段。上半年棕榈股份走势强于大势也有此原因。

棕榈股份：PPP模式助力生态城镇建设，战略收购拥抱朝阳行业

1、棕榈股份从园林绿化业务起家，2015年控股贝尔高林强化泛规划设计能力，借助政府推广PPP模式的东风，大举向文旅地产转型，截至目前已经签订PPP投资建设项目投资总额超过290 亿元。

资料：部分签约PPP项目及金额，复世投资整理

2、生态小镇是公司努力打造的新名片。公司现有的浔龙河、时光贵州、云漫湖生态城镇模式逐渐成熟。项目选址城市周边（1-2小时车程，距机场、火车站1小时内车程），交通便利；通过PPP模式争取到大量政府合作建设项目，并且成功在二级市场融资参与PPP项目，有效降低资金运用压力，生态小镇预计将进入快速复制期。

3、设立产业并购基金，整合多方资源，布局大文旅、大体育、大教育及大健康产业，作为生态城镇配套产业服务，配合生态城镇发展战略落地。今年5月公司公告计划通过并购基金收购5A级景区海南呀诺达雨林文化旅游区控股权，试点生态小镇在产业内容和运营端样板。上月参股国内第一早教平台广东嘉达早教，涉足亲子教育领域，丰富生态城镇特色产品线。

4、投资VR/AR等新兴科技，加快融合新技术和创新产业资源。公司参股VR线下体验平台乐客VR，与深圳和君正德、盐城满天星合作设立VR产业基金，将新科技作为生态城镇配套建设，可能会在VR主题公园创意设计领域快速抢占市场。

棕榈股份一方面在基建投资维稳的形势下大举扩张，大力进行业务转型，另一方面积极开拓文旅、教育、健康等新产业，积极采用VR等新技术，两方面都引领行业和市场的步伐，上半年能跑赢大势有内在的逻辑。

棕榈园林是积极转型文旅产业的正面典型，在传统景区目的地公司中，黄山旅游也通过鲜明的行动向市场传达着

黄山旅游：对内升级提效，对外全国布局，树立转型标杆

1、受益于京福、杭黄高铁开通，景区接待游客人数保持增长；此外玉屏索道扩建后投入运营，增强了游客接待能力，带动经营向好。今年上半年公司接待游客141万人，同比增长8.8%，预计实现净利润1.74亿~1.8亿，同比增长40%~45%。

资料来源：东兴证券研报，复世投资整理

2、开发新旅游线路，升级改造索道宾馆提高接待能力。近年来公司大力开发西海大峡谷取得成效，2014年培育期客流量已达到50万人次，同比增长近两倍。升级改造西海山庄A区，树立精品酒店品牌形象。去年完成增发募集资金，用于改造玉屏索道、北海宾馆，提高经营性资产的质量和规模，增强公司盈利能力。

3、以黄山为基础，全国布局，控股、参股及合作托管方式储备优质旅游项目。公司目前已投资参股长春净月潭索道、托管江西灵山索道。

4、引入外部团队，探索资产+资本运营双轮驱动模式。近日公司与景域文化战略合作，在旅游策划、营销、景区运营、新业态开发等方面合作，借助景域在精品酒店、乡村酒店、房车营地等资源在黄山落地开发，开发休闲度假业态。去年底与旅游目的地建设公司祥源控股战略合作，改造提升云谷山庄，丰富旅游产品推动景区内部升级。资本运作方面，4月与含元资本战略合作，为公司提供财务顾问、战略咨询、投融资及资本运作等金融服务。

黄山旅游通过对内升级提效，开发新线路新业态，应对行业新形势、对外品牌输出，储备优质目的地资源，打造产融结合新模式的打法，有效实现了短期盈利能力的快速增长以及长期战略布局的稳步推进，是景区优化转型的标杆。

旅行社：主业利润率低，积极参与产业链整合，战略投资上下游资产维护竞争地位

除了中国国旅主要利润来源为免税店业务外，其它几家同行业上市公司仍以旅行社业务为主。

从经营情况来看，旅行社业务毛利率低（5%~10%，凯撒和众信的出境游零售业务毛利率在15%~17%，但占比偏低），且费用开支较高，西安旅游自2013年起就处于营业利润亏损的状态。

众信旅游和凯撒旅游成为市场上关注的热点，不是因为旅行社业务，而是两家公司在积极进行大规模的产业整合，以及线上线下融合。

众信旅游上市以来陆续参股上境外知名游旅游渡假区运营商Club Med，战略收购德国开元、穷游等境外目的地服务商，整合出境游产业链；国内并购华远国旅，一举成为欧洲境外游龙头。此外通过收购华远国旅，公司引入OTA巨头携程作为战略投资者，线上线下合作强化竞争地位。公司还积极介入金融业务，设立小贷及人寿保险公司，打造更多利润增长点。

凯撒旅游为海航旗下出境游运营平台，依托海航集团资源优势及强大的资本运作能力，深化出境旅游度假全产业链布局。去年与海航集团发起设立规模达150亿的海南旅游产业基金，开发海南优质旅游资源；与海航集团旗下首都航空、海航酒店集团设立合资公司，打造一站式航空酒店预订服务平台，完善出境游业务；今年1月与海航旅游旗下易生金服深度合作，布局旅游+金融业务，通过资本的力量快速扩张，扩大出境游市场份额。

通过资本进行产业整合，是行业竞争发展到一定阶段的产物，将上下游资产整合后形成1+1>2的规模优势，实现产业链的整体盈利。对于竞争激烈的传统旅行社或者在线旅游行业，众信和凯撒的扩张模式十分值得借鉴。

其它细分：国企改革、布局金融与海洋旅游，各具特色

其它细分包括商旅服务及旅游运输两个行业，其中号百控股为国内三大电信运营商之一的中国电信在A股唯一上市平台，由于涉及重大资产重组已经停牌多月。

腾邦国际主要经营票务代理，受到航司提直降代政策影响机票代理业务盈利能力大幅下滑，同时金融板块以小贷和P2P业务为主，P2P行业风险事件频出，市场对公司预期较为负面。

北部湾旅：航线运营转型景区岛屿开发，健康旅游与智慧旅游深度拓展

1、收购航线资产，新建高档客船，扩大主业规模。今年3月公司通过资产互换的方式取得长岛渤海长通旅运控股权，扩大蓬莱至长岛旅游航线市场份额。公司在原有的蓬长航线新建两艘360座高档客船，已启动内部装修，将于今年旺季投入运营。

2、开发健康旅游产品，发掘中高端健康旅游市场潜力。公司专门成立研发团队开发健康游产品，其中有5个已投入市场试运营，包括武夷山茶禅之旅、龙虎山道教养生之旅、九华山瑜伽禅修之旅、照见山居禅修之旅、巴马养生探秘之旅。

3、布局沿海岛屿开发运营，创新海洋旅游业态，探索新增长动能。由于航运主业受到季节性影响较大，公司上市以来通过收购景区资产以平滑收入波动，寻求新增长点。今年5月与江西龙虎山旅游文化发展集团设立合资公司，共同开发投资景区，以及旅游衍生品销售。6月末公司与山东烟台芝罘区政府战略合作，开发近海优质海岛崆峒岛，将其打造成国内海岛旅游胜地。目前公司仍在与浙江平阳县政府就合作开发运营中国十大美丽海岛之一的南麂岛景区有关问题和事项进行商谈。

4、收购智慧旅游公司博康智能全部股权，由传统旅游业务向智慧旅游、智慧城市业务升级。博康智能自主研发的智慧安全及交通解决方案成功应用在香港回归、APEC会议、北京奥运、60年国庆等国际级重大活动，取得用户、政府和专家的肯定。

资料来源：公司公告，复世投资整理

健康旅游、智慧旅游都是当前行业发展的前瞻方向，同时在资本市场上也受到大量关注，此外公司背后的股东背景也是资源丰富，后续资本运作的想象空间也很充足。

简单总结一下，从分析上述几家公司，可以看出涨幅居前的公司都有几个明显特点，不是能引领行业发展趋势，就是拥有核心资源优势，并且享受资源在景气环境下带来的快速增长。此外，公司的背景资源也是值得关注的方面。

下半年的展望

从以往数据统计看，2009年到2015年，连续7年旅游行业在三季度表现均超越大盘，可能的解释是三季度是旅游黄金时期，贡献上市公司较大比例业绩有关。

股市的涨跌是预期来推动的，对于旅游行业的公司来说，下半年行业形势将会如何影响上市公司股价表现？

从今年上半年情况来看，全国旅游业完成投资4211亿，同比增长30.5%，维持快速增长；民间投资2412亿，同比增长27.1%，市场虽然存在部分泡沫，但主要还是由需求拉动的投资快速增长。在宏观流动性维持较为宽松的局面下，预计下半年旅游投资依然会保持旺盛态势，同时国企改革和供给侧改革的继续推进，大型并购重组项目不断上马，跨界投资旅游领域的企业或项目大量增加，这些领域将会成为下半年旅游行业的热点。

海航创新：公司今年将名称进行了变更，目前已经成为海航集团旗下旅游休闲度假平台，近期引入法国最大的旅游地产商PVCP集团共同开发九龙山旅游度假项目，下半年预计会有更多的投资动作。此外公司面临的问题在于股东方之间的内斗，但从目前董事会表决权来看，海航集团在董事会的控制力日渐增强，掌控公司未来的发展后将大幅提升公司价值。

张家界：从2015年报数据来看，公司ROE（18.86%）已经居于所有景区类上市公司之首。今年一季度营收与利润仍然保持快速增长，张家界景区的吸引力持续增加。对武陵源现有资源，如宝峰湖等，公司深入挖掘资源价值，完善项目配套，营收增长有可持续性。公司大股东与去年下半年对西线景区进行资源整合，目前基本控制西线全部旅游资源，未来存在资产注入预期。

目前国内旅游行业GDP占比5%左右，离发达国家10%的水平还有较大提升空间。旅游行业正处于投资并购的高潮期，预计还将持续下去。旅游行业上市公司的平均市值在百亿以下，随着行业进入大变革期，兼并重组不断发生，各细分领域的龙头公司市值将会很快超过几百亿，期待这一幕的到来。