近年来，城市更新一直是地产圈的一个热词。随着核心城市纷纷步入存量时代，新增土地稀缺已成为现实，城市更新也从“大拆大建”进入到了新的阶段，其中围绕着存量资产如何改造、重定位、运营从而最大化内在价值及利用度成为各方探索的焦点。

本文将从城市更新的主要参与者：地产基金、开发商以及服务商的角度以案例的形式对城市更新展开分析。

城市更新的参与者

城市更新分为两个阶段，第一阶段是拆除重建，第二阶段是实行城市有机更新。西方国家的城市更新历程，均由简单拆除重建发展到有机更新。以伦敦为例，泰晤士河北岸作为发展了上百年的老城区，如今仍有二十多个脚手架在作业进行改造，城市更新是个持续的过程。

城市更新前期的参与者为政府，后期的主要参与者有投资机构（基金、金融机构等）、开发商、服务商，但他们在介入的时期、选择的资产标的、商业模式及各自优势等方面均差异显著。

投资机构—城市更新阶段早期参与者 

以高和资本为例：

1）城市更新介入模式和项目操作流

房地产基金作为新城市更新的早期参与者，根据专业判断力寻找项目，引入资金方整体购入有增值空间的物业后，引入跨界资源对其再定位、改造，以增加租金回报率、提升物业估值；部分物业运营成熟后，将通过资产证券化或出售方式退出，获取资产增值收益。

2）围绕商办存量物业更新及上下游产业链投资

高和资本的城市更新偏重一线城市商办物业更新改造，其偏好价格合理、周期适中并具有稳定现金流的成熟资产，同时也对房地产运营公司进行股权投资，连接资金、资产和跨业资源打通整体产业链条。

3）改造运营后出售模式——以静安高和大厦为例

高和联合国开金融于2012年10月收购了上海市南京西路中华企业大厦（现名静安高和大厦）标的约2.6万㎡，交易金额7.9亿元，由于写字楼年代较早，交易价格相对较低项目改造后带租约散售，租金涨幅达70%，售价每平米上涨100%，2年内完成退出。

4）改造再运营、带资管协议出售模式——以高和蓝峰大厦为例

高和于2013年11月收购了北京市东三环丹阳大厦（现名高和蓝峰大厦）改造中，引入不同行业的资源将项目整体再定位为文化创意写字楼（共享办公雏形）改造后再运营，租金涨幅高达75%，部分带资管协议实现出售，为15年北京高端写字楼销售冠军（成交8.5亿）

开发商——城市更新新阶段全面参与者

以万科为例：

万科目前已从多种方式积极切入城市更新，总部、地方公司均积极尝试，轻重模式、基金模式综合参与：

一、设立专门基金万丈资本寻求一线城市的存量物业改造，主要是寻求旧商业体改造为新型商业体；

二、各地方公司自行探索，一线城市多方试水，逐步形成城市特色战略，积极寻求旧商业体或旧厂房、仓库等进行更新改造。

1）万丈资本——地产基金运作模式：以上海企业天地3号项目为例

万丈资本采用地产基金方式瞄准核心一线城市存量物业增值型投资；

目前已收购两个上海项目，企业天地3号项目是万丈小股操盘的首个落地项目；

由万丈资本设立基金获取项目、负责操盘，并联合万科物业共同进行运营管理。

2）北京万科——“曼哈顿计划” ：以北京西单商场改造为写字楼为例

北京万科2015年启动“曼哈顿计划”，旨在以相对低价获取北京稀缺地段的存量物业，改造后获取溢价；北京西单商场是“曼哈顿计划”产业办公战略的首作品，万科估计三年培育期后其资产回报率（ROA）超6%。

3）上海万科——产业地产改造战略（重资产模式）：以张江国创中心为例

在上海万科产业地产战略下，将旧工业物业改造产业办公综合体成为其切入城市更新的主要方式，轻重模式皆有尝试，设立上海万科产城发展负责产业园改造后的运营管理，同时成立星商汇产业地产服务平台为进驻企业提供服务，其中典型案例有张江国际中心，采取的是重资产模式。

4）上海万科——产业地产改造战略（轻资产模式）：以哥伦比亚公园为例

上海万科与原业主签订20年整租协议以轻资产方式获取物业，对项目更新局部改造后，重新定位为商办综合体，仍有由上海万科产城发展空星商汇负责运营管理，目前仍在招租。

服务商—城市更新新阶段轻资产介入者

以世联行为例：

1）世联行：城市更新介入模式与项目操作流程

世联行主要以租赁、合作的方式获取投入较小、改造难度较低的项目，资金来源包括自身资金或通过发行基金寻求外部资金方，并通过专业能力进行对项目进行策划、定位及装修改造，并在持有环节输出资管服务和自身品牌，最终实现物业租金增值。

2）世联行：以上海长宁、苏城项目为例

发行腾赋城市运营基金，引入启动资金租赁并改造了上海长宁、苏城两个项目；在改造升级阶段，世联行进行了具体项目的操盘，统一策划定位、装修；在运营阶段，世联行则输出旗下多样的资管服务和品牌，如小贷、小样等，最终两个项目均实现了租金溢价。

3）其他服务商：合富辉煌集团旧厂房改造试水案例

合富与关联企业邦华合作对破旧厂房改造更新为创意园—“一创社区”；合富进行前期咨询，由邦华进行项目投标、承租项目十年租期并负责工程改造，持有运营阶段则由合富进行招商和旗下物业主导运营，该项目入驻率达95%，租金溢价20%。

不同主体介入城市更新的总结

1）各主要参与方对城市更新项目偏好分析

通过对开发商、投资机构、服务商等主要城市更新参与者的探索模式及成功案例进行剖析后，可以发现他们投资项目偏好不同，项目运作模式、成本、周期及回报率等均有不同的诉求和特点。

2）城市更新轻重模式之分

3）城市更新机会点总结

AFC资资乐研究员认为城市更新作为房地产未来持续发展的重要引擎，市场潜力广阔，其中存在着并购红利、资本红利、运营红利、政策红利。与传统房地产的“开发-销售”链条相比，城市有机更新下，房地产链条转变为：“投资-改造升级-运营-退出”，房地产配套服务需求急剧增长，机遇与挑战并存！

*本文来源：微信公众号“青蓝文旅”（ID：tsiland），原标题：《城市 | 城市更新怎么玩？》。

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