看点

华泰旅游团队从“新、中、国”三条主线，提出了旅游行业的新投资策略。

“新”是指旅游行业在互联网的作用下产生了新的模式。在线旅游一直是战火纷起又合作纷纷，移动端的崛起让行业间的竞争走向了“砸钱”的方向。同时需求的碎片化加速了企业间的合纵连横，投融资交易频繁发生，行业整合持续推进。而优秀的传统企业我们也说已经进入了“融合期”，有的已经通过出境游果断切入了出境生活服务的大平台，有的在产业链上开展的金融模式。整个行业以新姿态出发，势必走出别样的道路。

“中”指的就是前面说过的中产阶级消费升级。在这样的背景下，出境游、休闲游都将继续成为热捧的对象，其中预计2016年初开园的的上海迪士尼，也将带来主题公园（休闲游）发展的又一契机。

“国”说的是旅游行业的国企改革。国企改革一直是是今年的一大热点，旅游行业因为国企比重高，市值偏小，改革预期空间是非常大的。根据我们的梳理，看到了国企改革“自上而下”的改革方向，也提出“小公司大集团”的推荐思路。2015年随着国企改革逐步落地，行业也将迎来一波主题性投资机会。

主持人：今天参与我们深度对话的嘉宾，华泰证券旅游行业的首席研究员薛蓓蓓，薛蓓蓓，我们今天聊旅游的话题可能从行业的角度，似乎在中国中产阶级的比重不断上升的过程中，似乎旅游消费重视对吧，但是到底这个行业从量化的指标来看，它的增长情况怎么样，请给我们介绍一下。

薛蓓蓓：从量化的情况来看，我们看到整个行业在面临两个方向的升级，一方面是从境内游到出境游这样一个地域的升级，所以我们可以看到整个出境游的指标数据，去年行业的增速在18%，今年一季度出来的数据是大概在20%左右的一个增速，从历史来看，这个数据已经维持了将近10年的高速增长，我们判断，根据旅游研究院的数据，未来十年可能还会持续这样高的增长，而从休闲游的数据来看，就是从观光到休闲的这样的形态升级，整个休闲游现在也是进入到一个快速增长的态势，目前整个市场容量已经接近万亿了。所以我们预计未来整个的空间是非常大的

主持人：旅游整个行业18%的增速在行业里应该算比较高的吧

薛蓓蓓：对

主持人：比如我们以景区为例，景区上市的其实也不少，很多人想：景区的人数在增加，但接待能力还是有一个天花板的，如果到达了天花板，那未来的增长空间到底在哪儿？包括旅行社、酒店，接待能力是有限的，那么这个空间该怎么看？

薛蓓蓓：其实这源于两个方面，我们认为，第一个，市场对于在线旅游，包括像旅行社这样轻资产的（标的），从投资上来讲，他们的ROE更高，那么资金会更加偏好，第二个，我们可以看到大家前段时间一直提到的互联网+的概念，那么互联网+其实首先第一步改变的是渠道，第二步是对服务端的一个改造，第三个才会是对资源端的一个改造，也许我们往后看，拉长地看两到三年，像您刚刚提到的，传统景区、酒店这类的，其实现在也在慢慢有酒店大数据、智慧景区这样一些新的商业模式出现，那么未来的投资空间也还是有的。

主持人：那我们回到市场上来，大家可能注意到一个现象，来自于传统的旅游板块，旅行社、酒店、景区类的，无论自然还是人造景区，这两年股价的表现没跑过在线的，或者说是在线旅游中介服务的，那这个现象说明什么问题呢？

薛蓓蓓：其实我认为可以分为两大类:第一类就是景区、酒店类，这就是我们刚刚提到的休闲游的概念，传统额观光游呢，其实景区包括酒店的变现模式非常单一，只有门票、住宿或是酒店费用这一类的，其实我们看休闲游呢最重要的就是收入的多元化，一个景区里不但可以收门票，旅游里面我们说”吃住行游购娱”，每一个领域都可以出现新的消费，这个方面乌镇是做的很好的，不管是住宿、餐饮还是购物，都是景区统一管理，这个是未来新的一个升级方向，另外一类，像您刚提到的旅行社，今年整个股市的火爆对于这些轻资产的旅行社企业，靠内生性的增长是有限的、有瓶颈的，人就这么多，每年的接待量就这么大，但可以通过外延式的扩张，通过收购的方式，外延性扩张，来实现市场份额的大幅提升，主要是这两个方向。

主持人：一谈到旅游很多人就想到这样一句话——世界这么大，我想去看看。对于旅游，行业性的增速和前景，大家可能没有什么分歧，关键是对于具体的投资标的，我们看到了许多分歧，比如市场上，来自在线旅游的公司不多，但都有5至7倍甚至8倍的涨幅，但是来自传统产业的旅游股，走势相对低迷的多，不能说每涨，而是随着大势在动，对于下一步投资主线，你怎么 出来?

薛蓓蓓：这里面会涉及到大家对旅游股投资逻辑的一个变更，以往大家对旅游股的一个认知就是每年在旺季的时候去炒一炒景气度，比如说下半年大家觉得到了旅游旺季，旅游股可能有比较大的增长，那这样虽然是把旅游归到大消费里面，但还是把它作为周期股的逻辑来投资的，但事实上，我们认为从去年到今年，在线旅游为什么有这么大的涨幅？这两年轻资产的旅游股也是涨幅惊人，其实就在于消费升级以后带来的旅游行业的需求是快速的增长，我们认为，对消费升级弹性最大的可能就是旅游行业，另外一方面，我们看到互联网+对旅游行业技术上的改造，尤其是移动互联网的兴起使得旅游行业行前、行中、行后的数据都得以被收集，为整个行业形成闭环提供一个很好的基础，从这个逻辑来看，我们觉得，旅游行业已经穿越周期，会成长为一个拥抱大时代的小行业，最终也有可能成为一个大行业。

所以从投资上来讲，我们觉得，从目前这个节点来看的话，一方面下半年还是叠加了景气度上升的一个阶段性机会，那么另外一方面，我们又处在行业的趋势性拐带上，那么综合这两个来看呢，其实下半年都是一个很好的机会。

主持人：从配置上，我是配置哪种类型呢？是配置商业模式再造的？还是通过并购增加资产的？哪种类型的弹性可能会最大？

薛蓓蓓：我们建议用三条主线来选，第一个是新的商业模式，也就是和在线旅游相关的，或者是被互联网技术改造，孕育出新的商业模式的个股，第二类是消费升级带动的像出境游和休闲游的标的，尤其是明年迪士尼将在上海开业，也会引爆市场对相关概念的追捧。

主持人：那对大型旅行社，业绩可能会有比较大的提升？

薛蓓蓓：对，都会有的，包括对华东线的一些景区也会有比较大的提升，这些可以参照世博会当时的客流量情况，然后第三类呢就是今天盘面表现非常好的国企改革。旅游是一个典型的充分市场化竞争的行业，但是国企又非常多，背后是小公司、大集团的这么一个模式，所以我们认为旅游行业是国企改革未来的一个重点行业，也需要在里面重点关注一些标的。

主持人：三条主线对机构来说可能侧重某一方面，但同时也要均衡配置，但对于个人投资者来说，就希望找弹性最大的，或者预期基本面变化幅度最大的，带来比较大收益的，因为自身的资金规模可能先相对较小，那么国企改革、商业模式再造、出境游这三条线中，个人投资者应该侧重哪个？

薛蓓蓓：对于个人投资者，我还是比较建议：新的商业模式，互联网+带来的新的投资机会。因为这些企业从基本面上来看都会有一个未来的业绩提升，第二个就是刚才提到的休闲游，就是消费升级带来的，那成为股东之后，也可以为这些上市公司去贡献利润。

主持人：就是买一个旅游股然后出去旅游

薛蓓蓓：对，因为这些公司的业绩都是白马、龙头，比较有保障的，国企改革呢，我个人判断，有一定炒作的机会在，有这方面资金偏好可以做配置，但是从基本面来看是相对难以跟踪的。

主持人：现在关于在线旅游，像携程、去哪儿，还有线上分销、在线预定等等，这些的市场表现都比较好，但投资股票可能也有一个习惯性问题，投资者对传统的景区、酒店、旅行社的业务比较熟悉，你觉得这类公司未来的增长空间，是商业模式的改造带来的，还是通过外延式并购、增加景区从而增加收益和股票弹性呢？

薛蓓蓓：我觉得两者都有，我们前段时间也有写过一个报告：风起于国企改革但不止于此。可以看到其实国企改革会是景区创新的一个催化剂，因为在叠加到消费升级的大背景下，整个消费者的消费结构是发生了比较大的变化，我们以往去景区，是“上车睡觉，下车拍照”，但现在我们去景区，比如：休闲、旅游、度假、泡温泉、餐饮，都是比较综合的需求，包括我们提到的智慧旅游、错峰出行、希望得到更好的服务，未来随着景区越来越多，人们出行也越来越多，在全国，甚至全球，景区也会出现品牌化的这样一个意识，大家每到一个地方就会听到，也会特意去看看：原来这是哪家景区出品的，而不是说只去看黄山、峨眉山这样的传统景区。

主持人：那是不是人造景区，这类公司的机会比自然景观的机会要大一些？比如在山清水秀的地方建一个实景娱乐式的场所，把演艺、娱乐等休闲项目引进来，然后复制？

薛蓓蓓：景区这个概念其实是动态变化的，20年前，中国可能只有一个景区就是北京，十年前的景区就是四大名山，现在我们看景区，就会包括精品酒店、人造景观、温泉，未来，如果你喜欢，甚至一个垃圾桶也能成为一个景区，这块就看怎么去动态发展了。