参考全球领先的长青潮流IP KAWS与Be@rbrick，以及高端精品零售集团开云集团的发展经验，我们认为泡泡玛特有望通过平台性战略提高IP的延展性，通过艺术性战略提高IP的长期审美领先性，通过矩阵性战略拓展产品的款式与类型，提升IP的长期吸引力，并有望打开公司成长天花板。我们看好公司成长为面向年轻世代的高端时尚品牌的潜力，维持“买入”评级。

短期问题：潮流趋势日新月异，潮玩IP如何历久弥新？

我们深入探究两个延续热度20年的海外IP(KAWS与Be@rbrick)经久不衰的核心原因，认为主要为3点：

1)平台性。此2项IP都是典型的“平台玩具”，素体简洁、形象突出，可以与其他的文化符号进行深度的融合；

2)矩阵性。不同消费者对于不同尺寸的潮玩的需求有所不同，Be@rbrick所打造的多尺寸矩阵满足了消费者的多样化需求；

3)艺术性。潮玩IP若想要经久不衰，需要能够持续在艺术与审美上维持领先性。KAWS与Be@rbrick通过提升自身艺术性，或与艺术家、潮流品牌跨界联名，为IP提供持续的新鲜感与吸引力。结合泡泡玛特在IP运营方面的经验，我们认为公司正朝着平台性、矩阵性与艺术性三个方向进展，有望培育出具有长青生命力的潮玩IP。

长期问题：潮玩是泡泡玛特的终点还是起点？

我们探究多品牌高端精品零售公司开云集团的成长轨迹与品牌运营经验，认为可以从品牌战略与品类战略2个维度来看其对于潮玩行业发展的前瞻意义：1)通过多品牌战略满足消费者的多元审美需求；2)通过外延并购提供多品类产品，满足消费者的多场景消费需求。

对泡泡玛特等潮玩公司向潮流品牌延展而言，我们认为需要在品牌和品类两个维度同时突破：品牌方面，通过外延并购高端品牌或将数个成熟IP分别独立为不同的潮流品牌打造多元化的品牌矩阵；品类方面，以潮玩为起点向饰品、服饰鞋帽、箱包等产品拓展。

未来展望

3~5年维度，我们看好泡泡玛特从盲盒(<100元)、手办(<600元)为代表的当前潮玩核心品类，逐步扩充至单价超过600元的中型手办和单价超过2,000元的大型潮玩摆件。同期，将产品品类逐步扩充至周边衍生产品，如生活用品、联名服饰等。5~10年维度，我们关注公司向高端时尚品牌进化的潜力与可能。在公司旗下IP形象达到一定的艺术领先性的基础上，看好公司展开更加多元的高端产品，如时尚服饰、箱包等的开发与销售。

风险因素

疫情对线下零售冲击的时间及程度超出预期；潮玩行业增速不及预期；公司原创IP推新表现不及预期；第三方IP授权合作不及预期；行业竞争激烈，公司市场占有率不及预期；盲盒商品形式受舆论及监管负面冲击。

投资建议

泡泡玛特是国内潮玩行业龙头，以IP设计为核心，成功构建了设计、制造、渠道、用户的闭环生态。我们预测公司2020E-22E年收入分别为25.0亿/49.8亿/77.9亿元，净利润分别为5.5亿/11.5亿/19.4亿元，对应EPS 预测0.40/0.82/1.38元，对应PE倍数138x/66x/39x，PEG倍数2.8x/0.8x/0.9x。短期来看，公司的门店数及潮玩人群渗透率提升将有望驱动公司业绩稳健增长；长期来看，随着公司品牌影响力不断扩大，其积极构建的多元化产品矩阵有望为品牌带来长久的增长空间。我们看好泡泡玛特作为潮玩龙头公司的持续进化能力，维持“买入”评级。

*本文来源：中信证券研究，原标题：《潮玩是泡泡玛特(09992)的终点还是起点?》。